En

Прямое и венчурное инвестирование с использованием ПИФов. Новые возможности для инвесторов.

15.11.2012

Екатерина Осипова, начальник управления консалтинга и экспертизы сделок

ОАО «Специализированный депозитарий «ИНФИНИТУМ»

 

Возможностей для реализации инвестиционных проектов прямого и венчурного инвестирования через фонды, предназначенные для квалифициро­ванных инвесторов, становится все больше. Изменения законодательства, вступив­шие в силу с 1 сентября 2012 г., открывают для инвесторов перспективы в области контроля над инвестиционным процессом. О них и пойдет речь в настоящей статье.


Инвестирование через паевой инве­стиционный фонд (ПИФ) имеет не только ряд преимуществ, но и ограничения, на­кладываемые законодательством РКИ, детальный анализ которых необходимо инвестору произвести перед началом ре­ализации инвестиционного проекта.

Рост количества паевых инвестици­онных фондов венчурных и прямых ин­вестиций — по данным НЛУ, примерно 124 фонда в 2012 г. против 80 фондов в 2009 г. — дает основания полагать, что прямое и венчурное инвестирование че­рез паевые фонды весьма востребовано инвесторами, несмотря на необходимость соблюдать все условия и ограничения, предусмотренные законодательством.

ВИДЫ ФОНДОВ ДЛЯ ПРЯМОГО И ВЕНЧУРНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ

Как правило, для финансирования проектов используются три основные ка­тегории ЗПИФов для квалифицированных инвесторов: особо рисковых (венчурных) инвестиций, долгосрочных прямых инве­стиций, прямых инвестиций.

Относительно новой для рынка ста­ла категория фондов долгосрочных пря­мых инвестиций (введена Приказом ФСФР РФ от 31 мая 2011 г. № 11-24/ пз-н), сделавшая состав и структуру ак­тивов фондов более привлекательными в сравнении с давно существующей ка­тегорией прямых инвестиций. Ее осо­бенностью является возможность инве­стирования в иностранные инструмен­ты — права участия в уставном капитале иностранных коммерческих организа­ций (аналог российских ООО) и акции иностранных акционерных обществ. На­личие такой возможности позволяет объединять российский и иностранный капитал для участия в международных инвестиционных проектах.

Например, фонды долгосрочных пря­мых инвестиций вправе самостоятельно приобретать и учреждать иностранные коммерческие организации (обычно Partnership или LLC), выпускающие пра­ва участия в любых юрисдикциях, а так­же приобретать иностранные ценные бу­маги, не привлекая брокеров для осу­ществления сделок.

На стадии запуска проекта перед управляющими компаниями обычно вста­ет вопрос, какую именно категорию фон­да выбрать для оптимального решения поставленных перед фондом задач и с какими проблемами может столкнуться управляющая компания в будущем.

В таблице приведено краткое срав­нение трех категорий фондов в отноше­нии допустимых сделок в будущем, опла­ты расходов и требований к структуре активов.

Выбор категории фонда, безусловно, зависит от цели его создания. При этом следует отметить, что самой ограничен­ной в возможностях для инвестора и реа­лизации различных инвестиционных про­ектов (особенно с участием иностранного капитала) через ПИФ представляется ка­тегория фондов прямых инвестиций, в ко­торой:

-отсутствует возможность учреждения российских ООО (п. 6.2. Приказа ФСФР № 10-79/пз-н);

-доля ООО должна быть более 25% уставного капитала этого ООО в фонде;

-нельзя использовать ни иностран­ную валюту, ни иностранные права уча­стия.

Для венчурных фондов введено огра­ничение на предмет инвестиций, а имен­но законодательно определен перечень видов деятельности компаний, акции (доли) которых могут входить в состав ак­тивов ПИФов. При этом венчурные фон­ды имеют существенное преимущество перед категориями прямых и долгосроч­ных прямых инвестиций — допустим рас­ход по оплате анализа инвестиционных проектов, в том числе различных видов экспертиз, проведение аудита отчетности и правовой экспертизы учредительных документов и деятельности хозяйствен­ных обществ, акции (доли в уставном ка­питале) которых приобретаются в состав имущества фонда ( п. 29 Приказа ФСФР № 08-7/пз-н).

Наиболее привлекательной являет­ся категория фондов долгосрочных пря­мых инвестиций. Такой ее делают мак­симально широкая инвестиционная де­кларация и минимальные ограничения по структуре.

Очевидный минус для реализации бизнес-задач — невозможность приоб­ретения акций иностранных компаний при их учреждении ввиду отсутствия не­обходимых условий для приобретения таких бумаг. В соответствие с Приказом ФСФР № 07-105/пз-н управляющие компании ДУ ПИФ вправе инвестиро­вать в иностранные инструменты, только если квалификация иностранного ин­струмента подтверждается кодами CFI или ISIN, либо документами профессио­нального участника рынка ценных бу­маг, осуществляющего депозитарную деятельности (российского или ино­странного) о присвоении соответствую­щих кодов, либо уведомлением ФСФР о квалификации иностранного инструмен­та в качестве ценной бумаги (п. 4 При­каза ФСФР № 07-105/пз-н).

Как показывает практика, в настоя­щий момент иностранные ценные бумаги вновь создаваемых обществ не имеют соответствующую квалификацию, а отсут­ствие кодов CFI лишает управляющую компанию и специализированный депо­зитарий возможности предварительного согласования сделки и проверки цен­ной бумаги на возможность включения ее в состав активов ПИФ в соответствии с Правилами ДУ ПИФ.

Кроме того, существенным является организация учета и хранения иностран­ных ценных бумаг. В соответствии с поло­жениями Федерального закона № 156­ФЗ и Приказа ФСФР № 04-3/пс управ­ляющая компания обязана передавать имущество, принадлежащее акционерно­му инвестиционному фонду, и имущество, составляющее паевой инвестиционный фонд, для учета и (или) хранения специа­лизированному депозитарию. Для обе­спечения этого условия необходимо, что­бы специализированный депозитарий имел корреспондентские отношения с иностранным институтом, осуществляю­щим учет таких ценных бумаг (либо са­мостоятельно, либо привлекая крупные банковские депозитарии, имеющие ши­рокую сеть корреспондентских отноше­ний с иностранными учетными институ­тами).

Как правило, интересы «прямых» ин­весторов лежат в области приобретения финансовых инструментов непубличных (ограниченно публичных) иностранных компаний, опыт и действующая практика депозитарного учета ценных бумаг кото­рых на российском рынке ограничены либо отсутствуют. Таким образом, приоб­ретение иностранных финансовых инстру­ментов в состав активов ПИФов требует детальной совместной проработки со сто­роны специализированного депозитария и управляющей компании.

ФИНАНСИРОВАНИЕ ПРОЕКТОВ В ПРОЦЕССЕ ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ФОНДОВ

В любой из рассматриваемых катего­рий фондов простые векселя юридиче­ских лиц можно приобретать, только если более 25% размещенных акций (долей или прав участия (для долгосрочных пря­мых инвестиций)) юридических лиц со­ставляют активы ПИФа, а для фондов прямых инвестиций такое ограничение даже строже — более 50%.

Требование к содержанию в портфеле более 25% (50%) акций, долей или прав участия компаний налагается и на обли­гации таких компаний, в случае если проспект не зарегистрирован. Выдача займов возможна во всех категориях ПИФов для квалифицированных инве­сторов, и рассматриваемые три катего­рии — не исключение. Однако выдача за­ймов хозяйственным обществам, акции (доли участия) которых входят в состав активов ПИФов, для финансирования так­же ограничена.

Хозяйственное общество, более 20% (50%) голосующих акций (долей в уставном капитале) которого входит в состав активов фонда, является зависи­мым (дочерним) обществом по отноше­нию к самой управляющей компании в силу положений ст. 105, 106 ГК РФ (включается в список дочерних (более 50% участия) и зависимых (более 20% участия) обществ УК). Возникновение зависимости и дочерности этого хозяй­ственного общества по отношению к УК обусловлено тем, что именно управляю­щая компания, осуществляя довери­тельное управление имуществом ПИФа, в силу преобладающего участия в устав­ном капитале хозяйственного общества, входящего в состав ПИФа, может влиять на деятельность такого хозяйственного общества: определять принимаемые им решения, давать обязательные для него указания (если это предусмотрено уста­вом хозяйственного общества) и т. д. Таким образом, выдать напрямую заем «дочке» (зависимому обществу) УК ДУ­ПИФ не может на основании п. 9 ст. 40 156-ФЗ. Кроме того, все выдаваемые УК ДУ ПИФ займы должны быть обеспе­чены на 100% суммы займа (поручи­тельство, залог, банковская гарантия) согласно положениям Приказа ФСФР № 11-9/пз-н.

Вклады в имущество ООО — еще один вид финансирования инвестици­онных проектов, применяемый в прак­тике прямого и венчурного инвестиро­вания. Обязательства участников по внесению дополнительных вкладов в имущество могут быть прописаны в уставе ООО (п. ФЗ).

Но при реализации инвестиционных проектов с использованием ПИФов, с нашей точки зрения, такое финансиро­вание недопустимо, потому что в отли­чие от дополнительных вкладов в устав­ный капитал вклады в имущество ООО не увеличивают долю участника УК ДУ ПИФ и являются безвозмездной передачей имущества, что нарушает положения подп. 2 п 1. ст. 40 156-ФЗ.

Таким образом, в случае если такие обязательства участников прописаны в уставе приобретенного в ПИФ ООО, управляющей компании придется вно­сить вклад в имущество за счет соб­ственных средств.

И еще один механизм финансирова­ния, влекущий возникновение спорных и неоднозначных моментов, — учрежде­ние ЗАО за счет имущества ПИФа. В соот­ветствие с Федеральным законом № 208­ФЗ и Положением № 07-4/пз-н распре­деление акций среди акционеров происходит в день государственной реги­страции ЗАО до государственной реги­страции выпуска акций. О дате регистра­ции ЗАО учредители и специализирован­ный депозитарий узнают после получения документов из налоговой инспекции. По­лучение документов происходит, как пра­вило, позже регистрации юридического лица. Временной разрыв между датой по­лучения документов и датой регистрации юридического лица исключает практиче­скую возможность в нужную дату (дату государственной регистрации) совер­шить все действия для включения цен­ных бумаг в состав активов фонда и за­числить их на счет номинального держа­теля для учета и хранения на счете депо. Кроме того, у специализированного де­позитария могут возникнуть объектив­ные трудности при приеме акции ЗАО на учет и хранение, поскольку в рассматри­ваемом нами случае на момент разме­щения акций отсутствуют какие-либо идентифицирующие их признаки (номер государственной регистрации выпуска ценных бумаг).

Получается, что в данной ситуации, какой-то промежуток времени имуще­ство (ценные бумаги), входящее в со­став активов ПИФ, не учитывается (не хранятся) в специализированном депо­зитарии, что является нарушением п. 2 ст. 39 156-ФЗ, что может повлечь при­влечение к административной ответ­ственности (в том числе и с назначе­нием административного наказания) со стороны контролирующего органа. Несмотря на изложенные выше особен­ности и законодательные ограничения, как правило, управляющие компании находят приемлемые способы финан­сирования проектов. Наиболее эф­фективным, как показала практика ИНФИНИТУМ, является совместная УК и специализированного депозитария проработка возможных вариантов реа­лизации инвестиционных проектов.

НОВЫЕ ВОЗМОЖНОСТИ ДОПОЛНИТЕЛЬНОГО КОНТРОЛЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Изменения в 156-ФЗ, вступившие в силу с 1 сентября этого года, открыли пайщикам фондов для квалифициро­ванных инвесторов новые возможности влияния на реализацию инвестицион­ных проектов. Расширение полномочий инвестиционного комитета очень акту­ально для обсуждаемых категорий фондов.

Ранее пайщик ПИФа (реальный ин­вестор) де-юре не имел официальных рычагов влияния на принятие решений в области корпоративных действий, осу­ществляемых управляющей компанией в отношении объектов инвестирования — обществ, чьи акции (доли) входят в со­став имущества ПИФа. То есть все ре­шения по корпоративным действиям принимались только управляющей ком­панией и были неподконтрольны инвесто­ру, несмотря на его участие в инвестици­онном комитете, так как ранее, в соот­ветствии со ст. 17.1. Закона № 156-ФЗ, инвестиционный комитет одобрял исклю­чительно сделки с имуществом ПИФа.

Новая редакция указанного закона предусматривает право инвестиционного комитета на одобрение сделок за счет имущества, составляющего паевой инве­стиционный фонд, и (или) действий, свя­занных с осуществлением прав участника хозяйственного общества, акции или до­ли которого составляют этот фонд.

Кроме того, все положения о работе инвестиционного комитета, о порядке со­зыва и принятия решений, размере воз­награждения членов инвестиционного ко­митета, прописываемых в правилах, могут устанавливаться самими пайщиками на общем собрании владельцев паев.

Решения инвестиционного комитета принимаются не только в отношении сде­лок с имуществом фонда, но и сделок за счет имущества фонда, что позволяет кон­тролировать расходы фонда при реализа­ции проектов.

Таким образом, после внесения из­менений в нормативные акты и подготов­ки новых типовых правил пайщики смогут участвовать в корпоративных действиях компаний, акции, доли или права уча­стия которых составляют имущество фон­да. Например, они смогут контролировать решения о ликвидации общества или уве­личении уставного капитала общества, избрание совета директоров, влиять на расходы и другие существенные решения, принимаемые участниками общества.

Еще одним важным нововведением Закона № 156-ФЗ для проектных фондов стало утверждение права управляющей компании приобретать инвестиционные паи своего фонда при его формировании. До изменения ряда нормативных актов (ти­повых правил ДУ фондами, положения о ведении реестра и т. д.) данный механизм работать на практике не будет, но в буду­щем позволит потенциальным пайщикам вступать в проекты вместе с управляющей компанией, которая тем самым сможет де­монстрировать свою заинтересованность в успешном управлении проектом, гаранти­руя вложение части собственных средств.

С нашей точки зрения, такие возмож­ности благоприятно повлияют на взаимо­действие управляющей компании и пай­щиков и будут способствовать максималь­ному удовлетворению интересов обеих сторон.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Паевые инвестиционные фонды для квалифицированных инвесторов стано­вятся популярным инструментом, поз­воляющим реализовывать различные бизнес-идеи инвесторов любого масшта­ба на российском и иностранных рынках, а также привлекать пайщиков к управле­нию проектами.

Важно помнить, что при реализации инвестиционных проектов в ПИФ есть еще один участник процесса — cпециализи­рованный депозитарий, который может (а с точки зрения ИНФИНИТУМ не может, а должен) выступать не только строгим контролером в процессе инвестирова­ния, но и консультантом, готовым помо­гать своему клиенту и его пайщикам в по­иске оптимальных вариантов реализации бизнес-задач.

Опыт обслуживания более 256 фон­дов, в том числе прямых и венчурных, да­ет нам основания утверждать, что практи­чески всегда в рамках действующего за­конодательства на рынке коллективных инвестиций удается найти способы ре­шения бизнес-задач клиентов.

← Возврат к списку публикаций

EV SSL